小摩：中国大模型ARR今年或激增4-7倍

摩根大通最新研报指出，中国AI生态系统正展现出独特的投资价值，其增长逻辑并非简单复制海外AI股票。一方面，中国光模组、PCB、OSAT等环节在全球供应链中占据关键地位，龙头企业海外收入占比超70%，成为捕捉全球8000亿美元AI算力支出的低成本、高弹性工具。另一方面，政策驱动的国产化周期为国内AI算力资本开支提供了独立于全球波动的内生增长轨道，支撑2026-2029年国内推理token需求以330%的复合年增长率扩张，国产GPU支援AI服务器销售额预计在2027/2028年分别增长41%和65%。

从估值角度看，除少数例外，中国AI企业在AI价值链各环节的未来12个月市销率估值已与全球AI领导者持平。高增长、强劲盈利可见度与吸引人估值的罕见结合，使中国AI成为全球投资策略中差异化alpha的重要来源。报告强调，中国AI采用仍早于全球同行，但政策主导的扩散议程和大规模基础设施建设创造了可信的追赶路径。全球LLM商业化正快速扩张，摩通预测中国主要LLM的年度经常性收入（ARR）于2026年将增长约4至7倍，中国LLM供应商正以价值导向的定价策略参与竞争，助力全球市占率提升。

投资分析方面，从基本面看，中国AI企业的货币化可持续性是核心挑战，快速降价和低转换成本可能压缩利润率，若缺乏持续的最先进SOTA表现和工作流锁定，估值支撑将减弱。从资金面看，摩通认为定价是估值溢价的最重要信号，因此维持对智谱（02513）的“增持”评级。展望未来，中国AI板块在政策红利、技术追赶和全球需求共振下，有望持续吸引资金流入，但需关注竞争加剧带来的盈利压力。