孩子王商誉激增147% 乐友门店坪效承压

导语：孩子王（301078）通过频繁并购扩张版图，但商誉激增与母婴主业增长乏力引发市场关注。公司2025年末商誉达19.32亿元，同比增长147%，而乐友国际门店坪效下滑，业绩承诺压线完成，财务风险逐步显现。

正文：自2023年实施“扩品类、扩赛道、扩业态”战略以来，孩子王累计投入近30亿元，先后全资控股乐友国际（约16亿元）、收购幸研生物（1.62亿元，切入护肤美妆赛道）及丝域实业（16.5亿元，拓展头皮护理领域）。2025年末，账面商誉从7.82亿元激增至19.32亿元，增幅达147%，反映并购带来的财务杠杆风险。

从基本面看，公司核心母婴童业务增长疲态明显。2023-2025年，该业务营收同比增幅分别为2.9%、6.9%和5.88%，持续徘徊在个位数区间。在新生儿人口红利消退（2025年出生人口约870万）、行业竞争内卷（价格战频发）及渠道变革（直播电商渗透率升至34%）三重压力下，未来两年增速大概率维持低位。

资金面上，并购整合效果存疑。乐友国际2023-2025年业绩承诺虽以微弱优势压线完成，但其直营门店坪效同比下滑超10%，销售收入实际下降逾18%，利润成色不足。技术面看，公司股价自2023年高点回调超40%，估值修复需依赖并购协同效应的实质兑现。

总结展望：孩子王通过并购构建“母婴+个护+美妆”泛家庭生态，但商誉高企与主业增长乏力构成短期风险。若乐友国际等标的无法实现效率提升，或面临减值压力，投资者需关注2026年整合进展及门店运营数据改善情况。