美国银行上调中际旭创至1650元：1.6T光模块还没到最热的时候

中际旭创这份美国银行报告，表面上是一次目标价上调。

目标价从1100元上调到1650元，评级维持 Buy。报告参考价1180元，目标价看起来仍有空间。但这篇报告需要拆的地方，不是“1650元”这个数字，而是美银到底在给什么重新定价。

过去市场看中际旭创，主线是800G和1.6T光模块出货。现在美银的框架更往前走了一步：中际旭创不只是光模块龙头，而是在被重新定价成“全栈光学供应商”。

这个差别很大。

过去光模块行情最容易被市场简化成“订单多、价格高、客户催货”。这当然重要，但它解释不了为什么美银在降低目标估值倍数的同时，还能把目标价提高50%。支撑这次上调的，是美银认为中际旭创的利润曲线比之前更陡，产品边界也比传统可插拔光模块更宽。

如果只是光模块龙头，市场会盯ASP下行、客户集中、CPO替代和周期拐点；如果是全栈光学供应商，市场会开始看1.6T、NPO、Coherent-Lite、Google TPU和scale-up架构里的价值量迁移。

首页最重要的三组数字：目标价1650元，2026-2028年盈利预测上调16%-70%，1.6T和NPO预计在2027年贡献收入的68%和14%。

第一层：美银上调目标价，但估值倍数反而降了

这份报告有一个很容易被忽略的细节。

美银把目标价从1100元上调到1650元，但估值倍数从30倍2H26-1H27E PE，改成25倍2027E PE。也就是说，目标价上调不是因为估值倍数更激进，而是因为盈利预测被大幅抬高。

报告把2026-2028年盈利预测上调16%-70%，原因是1.6T需求强到2027年，并且新方案贡献上升。2026E EPS 从30.39元上调到35.30元，2027E EPS 从45.68元上调到66.00元，2028E EPS 从54.75元上调到93.16元。

这组调整很关键。

市场现在对CPO还有分歧，对光模块估值也不愿无限上调。美银选择降低目标PE倍数，却大幅上调盈利，说明它的看法不是“情绪更热”，而是“利润表更厚”。

这一页要看的是估值结构：目标价上调，但PE倍数下调。美银押的是盈利兑现，而不是单纯拔估值。

第二层：1.6T不是短期抢单，而是延续到2028年的主线

美银预计，全球1.6T出货量将在2026年达到2000万只，2027年达到5600万只，并延续到2028年。它还预计中际旭创到2027年仍能维持超过40%的份额。

为什么美银敢把周期拉长？报告给了三个依据。

第一，上游供应商积压订单延长。Tower Semi 对2027年有13亿美元合同，并且2028年承诺更大；Lumentum产能已经排满到2028年。第二，供需缺口扩大到30%以上。第三，Google TPU 量的提升会继续拉动1.6T需求。

这意味着美银看到的不是一次性订单冲刺，而是AI算力链从GPU集群继续扩张到TPU、scale-up和更多内部互连需求。

这一页把中际近期股价上涨、2027年需求讨论和NPO订单放在一起。市场涨的是预期，但美银试图用1.6T出货和NPO订单去支撑预期。

这里的风险也要写清楚。

1.6T越热，市场越容易提前透支。供需缺口会提高利润弹性，但也会吸引更多产能和竞争。中际旭创能不能维持40%以上份额，取决于客户绑定、交付能力、产品迭代和良率，不只是行业需求好。

如果2027年1.6T出货达不到5600万只，或者ASP下降比美银假设更快，1650元里的盈利上修会被打折。

这里的分歧：CPO担忧还在，为什么美银还敢上调

中际旭创这类公司现在最大的分歧，不是AI算力需求有没有，而是光连接方案会不会切换。

市场担心CPO，是因为如果交换机和光引擎深度集成，可插拔光模块的长期形态可能被改写。美银没有回避这个问题，所以它把目标PE从30倍降到25倍。这一步其实是在承认：估值倍数不能无限拔高，技术路线分歧会压住市场愿意给的PE。

但美银仍然上调目标价，原因是它认为2026-2027年的盈利弹性足够大，足以抵消估值倍数下调。换句话说，它不是否认CPO风险，而是在说可见订单、1.6T放量、NPO和Coherent-Lite讨论，会先把利润表推上去。

这类判断最怕两个变量反转：一是1.6T供需缺口收窄，导致ASP下降加快；二是新方案推进慢，NPO和Coherent-Lite停留在预期层面。只要其中一个发生，市场会重新把中际旭创从“全栈光学供应商”压回“高景气光模块制造商”。

第三层：NPO和Coherent-Lite才是全栈光学的增量想象

美银报告里最有信息量的部分，是NPO和Coherent-Lite。

报告预计，NPO需求到2027年会越来越清晰，并预计不止一家CSP会在scale-up系统里部署NPO。按美银测算，每500万只NPO订单，可能给中际旭创带来超过100亿元人民币盈利，前提是假设1000美元ASP和约30%净利率。

这个数字很猛，也很需要谨慎。

它说明NPO一旦从讨论进入订单，对利润的拉动会非常大；但它也意味着市场后面会越来越盯客户验证、批量节奏和真实订单。只要NPO订单确认慢，股价就会从“新技术预期”回到“1.6T出货兑现”。

Coherent-Lite也是同样逻辑。美银提到，市场正在讨论2.4T Coherent-Lite方案，可能由Google部署。这代表高价值Coherent方案从scale-across架构向scale-up架构扩展。Coherent光学市场过去主要由美国厂商主导，而中际旭创是少数具备参与机会的中国供应商。

这页可以看到美银对1.6T和NPO出货、ASP的预测。中际旭创的定价弹性，已经不只是800G/1.6T，而是能不能进入下一代光学方案。

A股产业链映射

中际旭创这篇，会继续强化A股光通信主线。

第一层是光模块龙头，中际旭创、新易盛、天孚通信、光迅科技、华工科技等都会被放在一起比较。差异不在“有没有AI订单”，而在1.6T份额、客户结构、产品迭代和NPO/CPO相关方案能力。

第二层是上游光芯片、激光器、硅光、薄膜铌酸锂、光器件和封装测试。1.6T和NPO提升的不只是模块价值量，也会提升对上游关键器件稳定供应的要求。这里面既有国产替代空间，也有现实约束：高端芯片、DSP、硅光平台和封装能力，决定了谁能从订单热度走向利润兑现。

第三层是连接器、PCB、交换机和电源散热。1.6T光模块放量，会把压力传导到高速连接、低损耗材料、交换机端口和整机散热。前面写的广合科技、生益科技，其实都在这条链上。光模块热度不是孤立的，它会带动AI硬件链条从光连接向板卡、材料和整机系统扩散。

这一轮AI硬件的特点，是单点瓶颈会不断迁移。去年市场盯800G，今年盯1.6T和NPO，后面可能盯Coherent-Lite、CPO、交换机架构和材料损耗。中际旭创的优势在于站在光连接最核心的位置，风险也在这里：一旦技术路线切换速度超过公司产品节奏，龙头也会面临估值重估。

第三层是服务器和交换网络。光模块需求来自AI集群规模扩大，但真正决定利润弹性的，是数据中心从scale-out走向scale-up后，光连接方案在架构中的位置是否继续上移。

我的判断

我认为中际旭创这篇美银报告的重点，不是“目标价1650元很高”，而是美银把估值支撑从“估值倍数更高”换成了“盈利预测更厚”。这比单纯看多更有含金量。

中际旭创现在的关键，不再只是800G是否景气，而是三条曲线能否连续接上：1.6T在2027年继续放量，NPO从预期进入真实订单，Coherent-Lite或其他高价值方案打开新的利润池。

后续我会看三个验证点：第一，1.6T出货能否接近美银的2026年2000万只、2027年5600万只假设；第二，中际旭创份额能否维持在40%以上；第三，NPO和Coherent-Lite有没有明确客户和订单节奏。

如果这些变量兑现，中际旭创会从“AI光模块龙头”继续往“全栈光学供应商”定价；如果新技术订单慢于预期，市场会重新盯ASP下行和估值拥挤。1650元不是一句乐观口号，它要求利润表持续超预期。

我不太会把中际旭创简单看成“涨多了就贵”。这类公司贵不贵，取决于下一代产品能不能继续接棒。如果1.6T、NPO、Coherent-Lite形成连续产品阶梯，估值高一点可以被盈利消化；如果产品迭代断档，哪怕短期订单很满，也会被市场按周期高点处理。

我还会特别盯现金流。美银模型里2026年收入从382亿元跳到1209亿元，2027年再到2117亿元，增长非常快。高速扩张阶段，存货、应收账款和资本开支都会考验经营质量。中际旭创如果能在高增长同时保持现金流健康，估值会更稳；如果利润增长主要被营运资本吃掉，市场对高目标价的信任会下降。

本文仅作研报信息整理与学习交流，不构成任何投资建议。

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