高盛——中国消费：一线城市房价企稳对消费的影响——复苏尚未全面铺开，但结构性受益标的浮现（附下载）

（来源：星星闪耀X）

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高盛——中国消费：一线城市房价企稳对消费的影响——复苏尚未全面铺开，但结构性受益标的浮现

翻译精华

1. 一线城市房价企稳，但消费全面复苏尚早

 • 高盛地产团队预测上海、深圳2025年末至2028年房价上扬约15%，并带动再者15个二线城市跟进。沪/深/15个领先二线城市占全国人口约20%、GDP/社零约30%、新房销售额约43%，但受益人群仍有限。

 • 2026年基准情景消费名义同比提升预期为5.5%；若房价企稳扩散带动收入提升或储蓄率跌势，收入增速每+1ppt或储蓄率每-1ppt可分别推高消费增速1.1ppt/1.6ppt。

2. 房价影响消费的传导机制

 • 财富效应（主导）：房价上扬→有房家庭（尤其中高收入群体）感知财富增加→提升消费信心，利好高端可选消费。中国房价弹性系数约0.09（房价涨1%→零售额涨0.09%，滞后一年），房产增值每多1元约撬动年零售消费0.02元。中国无美式房屋净值提取（MEW）习惯，主要是心理/信心层面。

 • 收入效应（本轮偏弱）：沪/深公共部门工资较独立于土地财政，但广大二三线及以下城市财政压力仍大，本轮对可支配收入拉动有限。2026年一季度城镇工资增速放缓至4.3%（4Q25为4.6%）。

 • 成交/竣工效应（滞后）：大家电、家具消费跟随实际交房量（滞后约10个月），与价格关联较弱，2026年竣工预期同比-1%，短期难有拉动。

 • 挤出效应警示：若房价急涨迫使无房家庭为购房攒钱而提高储蓄，反而会抑制大众消费（2017年后曾出现此现象）。

3. 历史周期借鉴（美/港案例）

美国2007-2016年地产周期消费恢复顺序：①餐饮食品/宠物/小家电（抗跌）→②旅游/服饰/化妆品（信心修复后）→③珠宝/汽车/博彩（房价见底后财富效应显现）→④大家电/家具（需成交量的复常）。香港零售增速与楼价同比正相关，领先约1-2个季度，近期3C、珠宝、服饰已随楼价回升加速。

4. 最大概率受益的子行业——财富效应驱动的高阶消费

 • 高端购物中心运营商：华润万象生活（1209.HK）、华润置地（1109.HK）、恒隆地产（0101.HK）、太古地产（1972.HK）——一线城市高端商场租户销售已环比改善。

 • 奢侈品/高端品牌/黄金珠宝：老铺黄金（6181.HK，黄金+古法工艺高端化）、安踏体育（2020.HK，作为Arc’teryx/Descente/Kolon等高端运动品牌的代理平台）、毛戈平（1318.HK，高端彩妆护肤）。

 • 澳门博彩（高端中场及贵宾）：银河娱乐（0027.HK）、金沙中国（1928.HK）、新濠国际（MGM China，2282.HK）——澳门GGR与一线城市房价历史相关性高。

 • 传统家电/家具：需等全国范围房价企稳+成交量回暖+竣工回升，当前仅受益以旧换新政策前置需求。

5. 重点推荐标的及评级（均为买入）

 • 毛戈平（1318.HK）TP 106.0港元

 • 华润置地（1109.HK）TP 36.6港元

 • 安踏体育（2020.HK）TP 108.0港元

 • 银河娱乐（0027.HK）TP 53.2港元

 • 太古地产（1972.HK）TP 30.7港元

 • 金沙中国（1928.HK）TP 23.2港元

 • 华润万象生活（1209.HK）TP 52.0港元

 • 老铺黄金（6181.HK）TP 1108.0港元

 • 新濠中国（2282.HK）TP 19.5港元

 • 恒隆地产（0101.HK）TP 11.5港元

6. 主要风险

 • 下行：一线城市房价复苏不及预期或仅昙花一现；全国房价未扩散、收入与信心未改善；高端消费受反腐/金价大跌冲击；宏观硬着陆。

 • 上行：房价复苏范围超预期→储蓄率显著跌势→大众消费同步回暖；股市继续走强产生叠加财富效应。

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