摩根士丹利：油价下跌提振亚洲产业超级周期

“油价跌回80美元，亚洲凭什么躺赢？“

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站长先说个事儿。前阵子布伦特原油还在144美元的高位晃悠，市场一片哀嚎，亚洲各国央行头都大了。

结果美伊和平协议突然有了实质性进展，油价直接跳水，现在已经跌破85美元，摩根士丹利的能源策略师甚至放话：到今年四季度，油价大概率稳定在80美元左右。

摩根士丹利6月16日研报：油价下跌提振产业超级周期

很多人第一反应是”亚洲进口国省钱了”，但这研报的意思远不止于此——低油价真正的作用，是给亚洲已经烧得很旺的”工业超级周期”又添了一把柴。而且这把火烧下去，亚洲央行的加息预期可能真的要被市场逼成功了。是不是听着有点反直觉？往下看。

要点如下：

1）油价怎么跌的，跌了多少

美伊和平协议推进，霍尔木兹海峡重新开放只是时间问题。虽然船东和保险公司恢复信心需要几周，产油国增产也要到7月中旬才能真正启动，但方向已经定了。布伦特从2月底的72美元一度飙到144美元，现在回落到85美元以下，摩根士丹利预计四季度稳定在80美元。这个跌幅，对于亚洲这种”油老虎”地区来说，绝不是小数目。

2）亚洲为什么是最大的受益者——进口依赖度太高

这话不是站长说的，是研报反复强调的：亚洲是全球石油进口依赖度最高的地区。中国虽然需求在放缓，但美国能源出口增加，反而让其他亚洲国家有了更多供应空间。整个亚洲地区在能源冲击期间其实应对得不错，动用战略储备、转向煤炭和核能、增加国内产量，各种手段都上了。现在油价下来，等于给这些政策松了绑。

亚洲多数经济体油气贸易逆差占GDP比重显著，低油价直接改善经常账户

3）国内油价传导被政策压住了，现在压力终于缓解

这里有个很有意思的细节。能源冲击以来，亚洲各国政府其实一直在用财政政策”硬压”国内油价，不让国际油价完全传导到老百姓头上。数据显示，2月底以来布伦特油价按本币算涨了约14%，但亚洲平均国内汽油价格只涨了17%——注意，这个17%是包含了传导的，而像菲律宾国内涨了46%、泰国28%，说明有些国家压都压不住。中国只涨了23%，印度、日本、韩国都在18%左右，印尼20%，马来西亚最舒服，基本没涨。现在国际油价掉头向下，政策制定者终于不用那么紧张了，财政压力也小了一大截。

政策制定者通过财政手段缓解了国际油价向国内燃料价格的传导，亚洲平均国内汽油涨幅17%

4）印度、菲律宾、印尼笑醒了——经常账户赤字大国直接躺赢

如果非要排个受益座次，印度、菲律宾、印尼排前三。原因很简单：它们不仅是石油进口大户，而且经常账户赤字本来就比较吃紧。泰国和韩国虽然逆差也大（泰国油气逆差占GDP高达5.9%，韩国3.8%），但前三个国家的起点更脆弱。特别是印度，最近还出台了一系列吸引资本流入的政策，摩根士丹利认为这些措施会奏效，印度的国际收支前景在过去几个月里改善幅度最大。泰国、韩国、台湾同样受益，日本和美国（对，研报提到澳大利亚）则因为柴油、石脑油等特定精炼产品短缺压力缓解而松了口气。

5）工业超级周期本来就猛，低油价等于给它清空了跑道

这是研报最硬核的部分。摩根士丹利之前就喊过：亚洲正在进入2000年代以来最强劲的工业和资本开支超级周期。低油价的作用不是”创造”这个周期，而是“减少近期的拖累”——换句话说，本来就已经在飞了，现在风阻还小了不少。5月份亚洲制造业PMI维持在14个月高位，非半导体出口年化增速26%，资本货物进口增速更是飙到了29%（亚洲合计32%），这是2000年代以来的最强水平。工业生产增长6%（三年移动平均），创四年新高。这些数据摆出来，站长觉得已经不需要太多解释了。

亚洲工业生产增长处于四年高位，FIBER核心工业材料指数同步攀升至12.4%

6）半导体出口翻倍还有余，非科技出口也没掉队

半导体这块简直夸张。以2024年12月为基数100，到2026年5月亚洲半导体出口指数已经冲到206，中国、韩国、台湾这三个先行市场更是达到237——也就是说不到一年半的时间里翻了一倍多还有余。更难得的是，非科技类出口（剔除半导体和燃料）也保持了26%的年化增速，说明这不是某个单一行业的虚火，而是整个制造业都在景气区间里。

亚洲半导体出口持续强劲，先行市场（中、韩、台）指数已达237，亚洲整体达206

7）资本货物进口创2000年代以来最强——这是最真实的投资信号

站长个人最看重的指标其实是资本货物进口，因为这是设备资本开支最好的代理变量。当前增速28%，远超2003-2008年繁荣期的平均17%。上一次同步全球资本开支周期还是2017-2018年，再往前就是金融危机前的那波大繁荣了。企业愿意进口设备，说明它们真的在扩产，不是嘴上说说。这个信号，比任何调研都靠谱。

8）央行加息预期被市场逼着走，但这次不是因为通胀，而是因为增长太好

这里有个逻辑转折，站长觉得特别值得玩味。能源危机那会儿，市场疯狂押注亚洲央行加息，理由是油价推高通胀、货币贬值。摩根士丹利当时比市场鸽派，认为不需要加那么多。现在市场虽然收回了一些预期，但差距还在——市场定价亚洲平均还要加息67个基点，摩根士丹利的预测是44个基点。研报现在的判断是：这个差距可能会收敛，但原因变了，不是因为油价和汇率压力，而是因为增长前景比预期更强。这个区别很关键，说明央行如果加息，是”乐见其成”式的加息，而不是”被逼无奈”式的加息。

市场定价与摩根士丹利预测的亚洲政策利率走势，增长驱动下两者差距可能收敛

9）日本央行、印度央行、韩国央行——时间表全部提前

具体看几个央行的调整。日本央行那边，中东缓和可能让下次加息提前到2026年四季度，甚至2027年二季度再跟一次，终端利率到1.5%（现在基准预测是2027年4月才加）。印度央行更猛，加息周期可能从2027年二季度提前到2026年12月，因为国内增长动能太足，高频指标全面开花。韩国央行已经被迫修正预期，首次加息从10月提前到7月，终端利率从3.25%上调到3.5%——5月会议上就有两位委员投赞成票，行长讲话也偏鹰，底气显然来自消费和核心通胀都在往上走。

10）泰国、台湾、香港——别忽略这些隐形受益者

虽然研报没给它们单独开章节，但从油气贸易平衡图就能看出来，泰国逆差最大（5.9%），台湾、香港、印度都在2.9%左右。油价每跌10美元，这些经济体的贸易条件改善都是真金白银。再加上它们很多产业本身就是能源密集型，低油价对利润率的增厚是实实在在的。

站长看完这篇研报，最大的感受是：市场往往把油价下跌简单理解为”利好消费、利空通胀”，但摩根士丹利这次想讲的是，对于亚洲这个全球制造业心脏地带来说，低油价的真正价值在于它为一场已经启动的工业超级周期清除了障碍。

当半导体出口翻倍、资本开支创二十年新高、制造业PMI在14个月高位徘徊时，油价从144美元跌回80美元，等于给一台已经轰鸣的引擎卸掉了负重。接下来要看的，不是亚洲会不会好，而是好到什么程度——以及各国央行在”增长太好”和”不敢过早收紧”之间，怎么找那个微妙的平衡点。

毕竟，被增长逼着加息，听起来是个幸福的烦恼，但操作起来，可一点都不轻松。

文本参考研报：

《摩根士丹利-亚太经济学观点：油价下跌提振产业超级周期-The Viewpoint：Lower oil prices boost the industrial super-cycle-20260616【9页】》

【阅读原文】下载此篇研报原文：【价值目录】网站

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