神州细胞递表港交所：核心产品安佳因陷骗保风波

【专业导语】A股科创板生物制药企业神州细胞（SH688520）近日向港交所递交招股书，拟实现A+H双重上市。公司核心产品安佳因虽占据血友病治疗市场一定份额，但面临集采降价、销售合规风险及现金流恶化等多重挑战，基本面风险凸显。

【正文】神州细胞作为专注于治疗性抗体、重组蛋白及疫苗研发的商业化生物制药企业，于2021年推出首款重组凝血八因子产品安佳因，实现向商业化转型。最新财报显示，2025年公司营收15.6亿元，较2024年的25.12亿元同比下滑37.9%；同期净利润由盈转亏，从2024年的盈利1.12亿元转为亏损5.66亿元。

从资金面看，公司经营活动现金流在2025年转负，短期流动负债超出流动资产，流动性承压。为优化资产负债结构，公司通过向控股股东定向发行永续债补充资金。同时，在核心生产线产能利用率仅维持50%左右的情况下，公司仍投入资金建设11万平方米新生产园区，引发市场对资本配置效率的质疑。

基本面方面，安佳因作为主力产品，报告期内（2023-2025年）销售收入分别为17.8亿元、18.9亿元和9.97亿元，收入占比从94.3%降至63.9%。受集采范围扩大及终端价格下降影响，该产品收入规模显著回落。

技术面与合规风险并存。据浙江省瑞安市人民法院刑事判决书披露，神州细胞工程公司业务员与医疗机构人员共谋，通过虚构出血症状骗取医保基金，涉及金额逾119万元。该事件暴露了终端销售模式的合规隐患。报告期内，公司销售及经销开支持续攀升，从4.36亿元增至8.43亿元，2025年销售费用率高达54%；同期对外捐赠支出分别为4.04亿元、3.45亿元及2.27亿元，其中2024年向供应商F采购4336万元“患者福利计划服务”，2025年新增供应商K，资金流向引发关注。

【总结展望】神州细胞面临集采降价、销售合规调查及现金流恶化三重压力，短期估值修复空间有限。投资者需重点关注其H股上市进展、安佳因市场份额变化及司法案件后续影响，若合规风险持续发酵，或进一步拖累公司基本面。